债务大周期

翻阅最近的国际财经新闻，从美国国债总额首次超过38万亿美元到斯里兰卡宣告国家破产，从希腊推动国家债务重组到阿根廷比索经历又一轮“雪崩式”暴跌……这些事件不是躺在教科书里的经济学案例，而是正在影响人们生活的现实。

根据国际金融协会（IIF）2025年9月发布的报告，截至今年二季度末，全球债务规模已达337.7万亿美元，创历史新高；全球债务与全球GDP的比率超过300%；按照全球人口最新数据81亿人计，相当于每个人背负了超4万美元的债务。

有句话说得好：真正的智慧不在于预测下一秒的风暴，而在于理解气候变化的模式，并提前造好方舟。在这个“借来的繁荣”时代，理解国家破产机制不只是学者的职责，也是每个关心财富安全者的必修课。而“大周期”视角，或许能给人们提供一个不一样的“造舟之策”。

“大周期”视角是全球知名资产配置大师瑞·达利欧提出的观点。这一理论框架认为，各国在处理债务问题时反复经历一种类似的“流程”。

健康的借贷通常是债务周期的起始。在这个阶段，信贷会被广泛用于能够产生未来收益的生产性投资，并成为推动经济增长的有益力量。一个典型的例子是第二次世界大战后的西方经济。当时，美国主要以发债的形式推动马歇尔计划和基础设施建设，不仅支持了欧洲的复兴，也为自身的飞速发展奠定了基础。

然而，即便是再健康的信贷模式，也总是存在过度的冲动。毕竟，相较于“积累—投资—扩大生产—新的积累”这样的传统经济增长模式，金融杠杆撬动的投资回报实在太诱人了。无论是组织、企业还是个人，一旦被贪婪蒙蔽双眼，就难保不会陷入不可持续的债务陷阱。

更糟糕的是，相较于企业与个人，政府通常更难以克制负债的欲望，金融学家反反复复强调的“不可逾越的财政纪律红线”约束力堪忧。

不可持续的债务必然会引发债务危机，其特征是经济收缩和金融困境。在这个阶段，政府通常会出手干预，中央银行也有很大可能会采取诸如大规模印钞或量化宽松等手段。虽然这些举措能够在短期内缓解危机，但也会导致长期风险，包括货币贬值和通胀压力等。

至此，债务周期最终迈入了去杠杆阶段。

相较于前期的加杠杆阶段，去杠杆阶段的一个显著特征就是痛苦。只不过，不同经济体的经济规模、债务水平、产业结构不同，痛苦指数也有所区别。比较温和的去杠杆，通常包括削减政府开支、增加公共税收、调整货币供应等方式，目标是实现经济的“软着陆”；如果这些措施不起效，经济危机或金融危机就会爆发，以极其激烈的方式降低债务水平，并将经济结构调整至与债务水平相匹配的程度。最近新闻中频频出现的国家债务暴雷、政府破产、本币贬值等新闻大体都属于这一类型。

以上就是债务大周期理论的整体框架。瑞·达利欧在其新作《国家为什么会破产:大周期》中，将债务周期拆解为五大阶段，分别为稳健货币阶段、债务泡沫阶段、顶峰阶段、去杠杆化阶段和大债务危机消退阶段，每个阶段都有无法彻底根除的、迈向下一个阶段的冲动。

这一理论提供了一种观察视角：为什么大多数国家会反复经历繁荣与衰退的周期性变化；为什么国家的持久繁荣有赖于制度优势，迫切需要制度创新。更重要的是，它为人们提供了一种工具，以识别这些变化的早期信号，用以预测未来趋势，并为奇点时刻的到来提前做好准备。

以大周期理论来衡量当前美国的债务水平和积累速度，可以看到，美国债务水平已经达到一个危险的临界点，正不可避免地步入去杠杆化阶段。

根据美国财政部发布的数据，10月21日，美国联邦政府债务总额首次突破38万亿美元。另据美国商务部此前发布的数据，美国2024年国内生产总值规模为29.18万亿美元。以此为基础并综合约2%的GDP年度增长率计算，目前美国联邦政府债务占GDP的比重约为128%。

根据国际货币基金组织10月15日发布的最新一期《财政监测报告》的预测，美国联邦政府债务与GDP比率将在2030年达到惊人的143.4%。专家称，到2030年，美“联邦政府债务比率”将超越“长期被视为财政薄弱国、并饱受批评”的意大利和希腊。

按照当前西方比较流行的货币理论，识别债务压力的主要指标包括政府债务比率、偿债成本、本币升值或贬值压力以及资本跨境流动情况等。但综合美国各部门近段时间发布的数据可以看到，美国多项指标表现均不理想。尤其是近年来，美国联邦政府债务呈加速增长态势，在2024年1月、7月、11月和2025年8月、10月接连突破34万亿美元、35万亿美元、36万亿美元、37万亿美元和38万亿美元。

另据《财政监测报告》的测算，从2024年至2030年，美国政府的财政赤字预计将以每年超过GDP7%的速度增长，在所有发达国家中高居榜首。多位西方经济学家将此走势形容为“债务死亡螺旋”，认为不断增长的债务规模、难以招架的偿债压力会导致更高的风险溢价和不断攀升的债务成本，进而形成一个自我强化的循环。不断上涨的利息支付压力，加上以更高成本展期债务的需求，又给这个循环装上了“加速器”。

“这将对美国的经济主权和全球地位构成威胁。”IMF专家在接受媒体采访时不无担忧地表示，作为全球储备货币的发行国，美国的财政健康状况直接影响国际金融稳定。如果美债持续增长，甚至可能触发新一轮金融危机。

本届美国政府倡导“美国优先”政策，其中一个背景就是试图通过提高关税，将制造业倒逼回本土，以实现经济结构的再平衡。本届美国政府反复督促美联储加快降息脚步，也与债务周期的阶段性特征有关。但对于这些策略，市场显然并不买账。一个典型佐证就是美国政府自2025年4月2日起对贸易伙伴征收“对等关税”的政策，直接导致美债利率在几天内暴涨，可见投资人抛售意愿之强烈。

2025年被众多国际投资机构称作“全球债务清算年”，这或许预示着，在这个关键时间节点，债务问题已经成为高悬在全球经济版图上的达摩克利斯之剑。（作者：肖 瀚 来源：经济日报）